中天嘉华2017年10月份投资研究报告-中天嘉华财富

引 言
中国三季度GDP显示经济增速回落至6.8%,与三季度各项经济指标较为一致,支撑经济的“三驾马车”均在三季度震荡回落。房地产市场近期量价其跌,一线城市同比增速回落至0%附近,同时成交量也发生持续持续下滑。经济处于底部震荡阶段时,我们认为无需因数据的时好时坏而过度看多或看空。经济回暖需要以扎实逻辑为基础的利好数据,否则我们认为仍将大概率维持震荡行情。
货币政策来看,以美联储为代表的全球主要央行货币政策均开始发生转向,欧洲央行开始缩减购债规模,英国央行超过十年来首次加息,但是央行的货币政策调整幅度低于市场预期,显示出各国央行在目前经济环境下货币调整幅度有限。尽管美联储已经进入加息周期,我们认为中国央行跟随加息可能性不高,一方面由于中国利率已经发生上行,中美利差已处于相对高位;另一方面政策较大程度限制了资本的外流。
金融市场来看,债市近期发生大幅波动布拉格男妓,股市与商品市场维持震荡行情。近期国债收益率大幅上行,价格创下今年以来新低,未来配置价值已经显现。股市整体维持震荡,但是分化行情仍未结束,部分价格大幅上涨的标的估值处于较高水平,建议发掘估值仍处于合理水平的价值股。
中天嘉华投资研究部
1 宏观经济与政策
1.1 宏观经济
中国三季度GDP同比增速回落至6.8%,未能突破前期6.9%,仍处于底部震荡阶段。PMI创12年5月以来新高,连续14个月在荣枯线上,显示出向好的迹象三林中学。PPI滞后于大宗商品指数持续上涨,考虑到商品指数近期开始回落,预计PPI上涨空间有限,CPI小幅回落。


固定资产投资增速与民间固定资产投资增速持续回落。分行业来看,基建投资增速与制造业增速持续回落。房地产投资增速小幅反弹至8.1%,但是商品房销售额与房屋新开工面积增速仍持续回落。消费增速在回落至10%后小幅反弹至10.3%,进出口增速同样也发生了一定程度反弹。


从房地产量价指标来看,一二线城市同比增速持续回落,一线城市增速接近0%。同时三线城市同比增速自15年5月以来首次开始发生回落,显示出一二线城市的热度未能持续传导至三、四线城市。另外你逃我也逃,30大中城市商品房成交面积持续回落,显示出房地产市场在限购政策出台后流动性不断下降。


1.2 政策
1.2.1 国内政策
【中国共产党第十九次全国代表大会】
党的十九大于10月18日隆重开幕,习近平总书记向大会作了题为《决胜全面建成小康社会,夺取新时代中国特色社会主义伟大胜利》的报告。十九大以后我国生态文明体制改革和美丽中国建设工作,将围绕加强顶层设计、强化长效机制、建立市场机制三个方面进行重点推进。
1.2.2 国际政策
【美联储主席候选人】
11月2日美国总统特朗普宣布,鲍威尔为美联储主席下任提名人选。现任美联储理事的杰罗姆·鲍威尔曾任职于投资银行、财政部助理部长、私募基金等,对于市场的理解和运作具有丰富经验。鲍威尔作为耶伦政策坚定支持者,上台后美联储货币政策预计不会出现大幅变化。
尽管每个候选人都有各自的经验和看法,但是我们认为美国货币政策体系很难因一个人的想法而改变。美国总统特朗普就是一个很好的例子宁国房产网,自己的行为很难独立于整个体系。而美国货币政策受到很多方面限制,包括经济状况,金融市场环境,全球政治局势等,所以未来美国货币政策调整空间还是比较有限。
【欧洲央行迈出货币政策正常化重要一步】
欧洲央行周四宣布,维持主要再融资利率0、隔夜贷款利率0.25%、隔夜存款利率-0.4%不变;从2018年1月起缩减月度购债规模至300亿欧元,持续至2018年9月。目前欧洲央行处于进退两难的地步,一方面2%的通胀目标还未实现,过于激进的紧缩政策可能会对脆弱经济产生较大影响;另一方面多年的刺激计划使得央行资产负债表规模超过美联储,葫芦岛二手房随着美联储进入加息周期,欧洲央行也承受了一定压力。
【英国央行超过十年来首次加息】
英国央行11月2日宣布,加息25个基点至0.5%可妮雅,这是英国央行逾十年来首次加息,同时维持4350亿英镑资产购买规模和100亿英镑企业债购债规模不变。目前英国通胀率水平已经远超英国央行2%目标水平,接近3%,但CPI上涨主要归因于退欧后英镑大幅贬值使得进口商品价格更加昂贵。考虑英国的经济复苏程度还不足以承受利率持续上升,市场认为短期英国央行再度加息概率较低。
2 金融市场
2.1 股票市场
5月份以来上证综指沿通道震荡上行,10月份期间触及3400点,但是十九大期间市场交易量大幅下降,主要维持震荡行情。10月期间几次发生较大幅度调整,但是均在“中字头”股票的带动下发生反弹。从各指数来看,尽管上证综指维持高位震荡,但是10月份市场再次出现分化行情,创业板指数收平,中证1000下跌超过2.5%。


8000亿市值的贵州茅台说明什么?
从行业来看,食品和家电行业持续大幅上涨,除此之外电子行业与医药行业也在十月份发生大幅上涨。受到大宗商品价格回落影响,采掘与有色金属行业发生较大幅度回落。食品行业的龙头贵州茅台在三季度业绩超预期的刺激下,股价突破了650元/股,市值超过8000亿元,超过了中国石化和两个中国中车的市值。目前超过30倍的市盈率显示估值处于较高水平,惯性式的上涨显示出资金仍在不断流入市场,与美股持续上涨逻辑类似。

资金不断流入,市场活跃程度却不断下降?
从市场活跃度来看,9月以来全市场换手率持续回落,一定程度上受到十九大期间投资者较为谨慎影响。今年以来换手率一浪低于一浪,中证1000指数也是震荡下行,如果市场活跃度持续维持目前水平,市场很难出现大的行情。另一方面,近期数据显示今年累计通过深港通和沪港通进入内地的资金超过1700亿元,超过过去两年总和。海外资金的流入也在一定程度上解释了偏价值股的不断上涨。整体来看,全市场大概率维持震荡状态,市场分化仍会较长时间存在但会有阶段性机会。


10月份全球股票市场大部分获得了不错的表现,俄罗斯股市发生小幅调整,日经指数近期迎来大涨庸人哈尔,10月份上涨超过4%,创下1966年以来新高。本次上涨一方面由于前期企业利润上升带来了上涨空间,随着自民党在众议院选举中获胜,人们对于继续“安倍经济学”中的大规模宽松货币政策的期待有所增强,推动日经指数大幅上涨。


为何唱空美股的专业机构被频频打脸?
今年以来看空美股的声音此起彼伏,但是美股却不断的创下新高。各大机构看空的理由也是多种多样,包括估值水平过高、宏观经济疲软、货币政策改变、地缘政治风险、与历史股灾前相似等等,但是截至目前股市仍在不断创下新高,显示出过去传统逻辑对股市的解释能力出现失效。我们认为更应从价格上涨的本质,也就是资金流向来解释目前的现象,全球宽松货币政策创造的大量资本因无更好的投向,不断流入美股形成上涨惯性。未来主要的影响因素可能是超市场预期的货币政策,目前美股已经处于较热水平,尽管强大上涨惯性何时结束还很难判断,但仍建议投资者避免追高。


2.2 债券市场
10年期国债收益率发生了一次大幅上升,从3.6%一路上行30BP触及3.9%。我们认为近期的债券市场环境与13年有些相似之处,一方面宏观经济较为疲软刑档内幕,同时货币政策处于偏紧状态董新尧恶搞,所以一些机构预测收益率有可能破4%。我们认为本次收益率上升大概率由于市场过度紧张,流动性偏紧的环境下抛售引发踩踏导致。未来一方面国债收益率从16年10月份底部已经上升130bp;另一方面,目前经济增速远不及13年,实体经济难以承受更高的利率水平;同时M2增速已经回落至名义GDP增速附近,降杠杆政策获得了较为明显效果,但再低将会直接影响到实体经济。所以我们认为债券市场的配置价值已经显现。


2.3 商品市场
10月份大宗商品价格以震荡为主,南华商品指数已经回调超过50%,近期形成“W”型底部,如果能突破近期高位,有望再次尝试9月份高点。从品种来看分化较为严重,镍和原油价格大幅上涨,而铅和焦炭价格大幅下跌。


原油价格在9月份向上突破了下行趋势后开始了上涨行情,9月份以来涨幅接近20%,并突破了16年以来的$55/桶压力位德尔塔高达,触及$57/桶。刺激近期油价上涨的因素包括10月下旬沙特与俄罗斯宣布支持延长减产至2018年底;沙特反腐风暴;委内瑞拉债务问题。尽管OPEC减产计划对原油价格有明显刺激,但是未来执行效果仍有待观察。考虑到美国页岩油产量会随价格上涨而增高,预计未来原油价格持续上涨空间有限。

2.4 外汇市场
美元兑人民币汇率在经历了9月份的调整后,在10月份逐渐企稳,维持在一定范围内震荡,与三季度报中预期较为一致。期间美元指数仍持续反弹至95上下,主要由于月初英国首相特雷莎·梅遭遇下台危机导致英镑发生贬值,以及英国与欧洲央行偏鸽派的货币政策导致部分资金回流至美元。多年来,金砖国家一直在讨论去美元化贸易和去美元化石油交易,近期中国也将发行以人民币计价的原油期货合约。尽管原油期货合约的制定过程中存在很多问题有待解决大川白金城,但是显示出未来去美元化的发展方向走向中枢。


3 金融产品市场
3.1 私募证券基金
私募备案规模超越10万亿,管理规模与公募相当
2017年前9月私募产品登记备案规模逐步上升,总管理规模达到10.32亿元,其中私募证券管理规模为22189万亿元,较8月份下降1.2%,私募证券管理基金数量也略微有所下降。目前来看,私募总体规模下滑,但是大型私募机构产品发行频率反而十分高,或意味着私募行业经历十年发展,目前正处于优胜劣汰的洗牌阶段。在这一过程中,行业集中度将进一步提升,表现出“强者恒强”的态势,中小私募面临不小的压力。


股票策略收益优秀,股票中性表现有所回落
10月上证综指表现良好,单月收益率为1.33%,股票策略也在这段期间表现较为抢眼,平均收益率为2.55%。股票中性策略在本月也有小幅度的上涨,主要是由于目前对冲工具股指期货贴水不断的收敛,近乎平水或者升水的水平,这也使得不少做股票中性策略产品表现较好。


债券类产品表现平稳,管理期货类产品表现良好
10月利率债市场波动较为明显,长期国债收益率大幅上升,一度冲破市场心理价位3.90%,短期国债收益率也是涨幅较为明显。由于利率市场波动,国债期货出现较为明显的下跌,最低跌至92.230,做多利率债的私募机构受影响较大;信用债方面,各评级个期限信用债券种收益率变化较小。10月大宗商品价格走势处于区间震荡超级地府,南华商品指数本月下跌1%,各类产品都处于震荡调整阶段。管理期货类产品本月较为平淡,但全月产品平均收益率为1.93%,但较上月相比略微有所提升。


FOF类产品表现较好,宏观策略收益良好
FOF类产品本月表现较好,本月FOF类产品的平均收益率为1.53%缩阳症,较9月份相比收益率略微有所回落汉川一中。各类型子策略在本月的表现不错浮筹比例,股票型策略表现尤为优秀,因此在组合层面也有较为稳定的收益输出。宏观策略收益率10月为1.66%,较上月的收益率有明显增长,表现良好。


定向增发规模上升,IPO过会率锐降
10月定向增发市场数量较上月相比下滑较为明显,但其发行规模较为1006.91亿元较上月相比有了较为明显的上升,上升幅度为29.9%。IPO本月过会企业总共25家,其中仅有家企业通过,过会率仅为64%,在10月最后一周的过会率仅为33%,这是新发审委10月的“首秀”。从发审委的角度来看,企业的净利润规模并非是审核的唯一标准;财务规范性、内控有效性、商业模式合理性的依然是审核的要点


3.2 固定收益类产品
信托产品发行数量规模下降,金融类投资占比下降明显
2017年10月,共有63家信托公司参与了集合信托产品的发行,共发行766款集合信托产品,较上月统计得到的1014款产品相比,发行数量环比下降了24%。本月集合信托产品发行规模为1549亿元,较上月统计所得2058亿元相比,下降了24.3%。在目前监管持续高压的局势下,券商资管和专户基金子公司通道业务难以为继,但通道无法一刀切,信托凭借银监体系的天然优势和严格的风控体系,在金融市场有立足之地。本月其它领域信托产品投资金额占比较上月相比有所上升,金融领域占比较相比有所下降。


信托产品收益率持续上升,各年限产品收益率变化有别
从信托产品收益率和期限来看,2017年10月信托产品的平均收益率为约为6.90%,产品平均期限为1.63年。从信托产品收益率来看,较上月相比收益率有所上升。从各期限产品的收益率来看,各期限产品较上月相比都有了一定幅度变化。1年期和2年期以上产品收益率微降,但2年期产品收益率较上月相比有所上升。


3.3 私募股权(PE)与风险投资(VC)基金
PE/VC市场基金募集季节性下降
2017年10月中国PE/VC市场,基金募集完成规模环比下降81.89%,开始募集规模环比下降10.42%。无论是开始募集还是募集完成基金数量和规模都有了幅度较为明显的下降,主要因素还是由于十一假期的原因,募集基金热情不是很高。


VC/PE市场投资数量下降,投资金额涨跌不一
10月VC市场的投资案例数量和金额规模同比环比都有所下降,PE市场投资案例和规模环比有所上升。从近一年来看,创投和私募股权市场的投资态势表现并不是十分理想,势头较之前相比有所放缓,但是本月表现较为平淡的原因也是由于十一假期的影响较大。


3.4 投资机会展望
今年以来中央积极构建购租并举的住房体系,先后出台多个政策鼓励住房租赁市场,十九大期间再次提出“房子是用来住的,不是用来炒的”。全国包括深圳、广州、山东、天津、北京等城市也是积极推出租赁住房政策,支持房屋租赁市场发展。
租赁市场规模
根据测算九岁皇妃,当前我国租赁市场规模达到1.38万亿,并且随着未来人口租房占比上升以及租金水平继续稳步上涨,我国租赁市场规模预计会发生持续上涨。长期以来,我国住房租赁市场发展并不完善,相比发达国家住房拥有率偏高。随着未来人口流动性上升,以及政策对租赁住房用地的供应上升乐职网,未来房屋租赁市场预计会有较好的投资机会。


REITs如何解决租赁住房市场问题
租赁住房有以下三个问题有待解决:回报率、融资与税收、租房者享受当地公共服务的权利,而前两点均依赖于REITs政策的推进。央企保利地产10月23日联合中联基金共同实施的租赁住房资产支持专项计划获得上交所审议通过,成为国内首单央企租赁住房REITs,意义重大。对于房企,可以盘活资产,融入资金开拓新市马永新场;有望推动更多房企投资住房租赁,从而增加现有租赁市场供给。对于投资者而言,尤其是中小投资者,可以用小笔资金参与房地产市场,获取收益。
通过REITs投资租赁住房市场
作为房地产金融的重要方向之一,画皮姐REITs(Real Estate Investment Trusts,即房地产投资信托基金)属于资产证券化的一种方式,其本质就是把一些收取租金或者利息的地产打包证券化在市场上融资的手段。
简单来说REITs就是很多人把钱凑到一块,交给一个基金经理,让他去投资房地产,赚到的钱大家分。普通投资者通过购买REITs份额,可以降低参与房地产资产投资的门槛,并分享其收益。
REITs作为在海外成熟市场的品种,被视为股票、债券、现金之外的第四类资产。但对于国内绝大多数投资者而言,这依旧是“新鲜事物”具智成,我们会持续关注相关投资动向,把握未来的投资机会。
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来源:中天嘉华
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